华夏银行副行长李岷：我国资管行业的发展方向探索

李岷|华夏银行副行长

随着国民财富的快速积累，我国企业和居民等投资者拥有的金融资产总量超过200万亿元人民币。据估算，目前国内资产管理机构管理的资产为52万亿元人民币，仅占投资者金融资产的四分之一左右。投资者的金融资产中资管产品的占比提升，将成为我国金融市场的发展趋势。2018年4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，明确了资产管理业务的基本标准，我国资产管理行业的发展也将呈现出新特点。 

主要发达国家资产管理行业回顾 

全球资管业务蓬勃发展 

根据波士顿咨询的数据，截至2017年末，全球资管业务规模已高达79.2万亿美元，比2016增长12%。资管业务不仅在存量规模方面创历史新高，而且同比增速也位居过去十年之首。除资管存量外，2017年资管业务的资金净流量和资管为投资者创造的利润也取得了良好的业绩，显著优于过去几年。 

分地区和国家看，金融市场较为成熟的地区（如北美和欧洲）是资管存量的重要贡献者，但中国和拉美等后起国家在增速上具有明显优势。从发展速度来看，中国资管扩张速度高于全球平均水平。五年间，中国资管存量由2012年的世界第八位上升至2017年的第四位，仅次于美国、英国和日本。 

美国：世界最大的资管市场。长期以来， 美国保持着世界最大资产管理市场的位置，英国投资协会（In v e s tme n t Association, IA）数据显示，截至2017年，美国资产管理行业超过35万亿美元。回顾美国近百年的资管业务发展史，大致可分为五个阶段：第一阶段，20世纪20～30年代的萌芽探索期。美国资产管理行业最初的发展是在20世纪20年代的牛市，当时股票投机交易已经蔚然成风，封闭式基金日益盛行。由于资管行业刚刚诞生，并无成熟的监管体系，金融机构与监管当局均在探索中前行。第二阶段，20世纪30～70年代的监管改革期。历经十余年的探索，政府逐渐对资管行业有了清晰和成熟的认识，陆续出台了《证券法》《证券交易法》《投资公司法》等一系列法律法规， 为共同基金行业设定了结构与管制框架。第三阶段，20世纪70 ～80年代是货币基金称霸期。经历两次石油危机后，美国进入了滞胀时期，经济增长乏力导致的股票基金暴跌和高通胀带来的票据、存单市场的高收益，促成了这一时期货币基金的蓬勃发展。第四阶段，20世纪80～90年代的牛市创新期。1982年至2000年， 美国股市经历了史上持续时间最长的大牛市。各类投资工具、衍生产品、场外市场交易规模高速扩张。量子基金、事件驱动策略基金、相对价值基金等创新投资基金竞相迸发。第五阶段，21世纪以来的金融科技与被动投资期。进入本世纪以来，随着机构投资者的占比不断提升，获取超越市场平均收益的难度与日俱增， 以交易所交易基金（Exchange Traded Fund, ETF）为典型代表的被动式投资广受欢迎。同时，信息科技的飞速发展催生了人工智能、智能投研、智能资产配置等新兴业务，大幅提升了传统的研究、投资效率。 

英国：布局全球的资管强国。英国投资协会统计数据显示， 2017年末英国资管余额为9.1万亿英镑，其中3.1万亿英镑为国外客户所持有，由此带来的管理费收入是英国出口服务的重要组成部分。从投资者类型看，英国主要投资者为机构投资者，2017 年末机构与个人资产管理余额占比分别为79%和21%。其中，养老计划连续5年居投资额最大的客户，2017年末占资管总市场的份额为44%，同比基本持平。从资产配置方面看，英国投资标的国际化程度逐年提升。2017年末，英国资管市场资产配置于权益和固定收益类和其他类的比例大致为4∶3∶3。其中，权益投资英国之外的比例由十年前的50%上升为70%。类似地，固定收益部分投资国外的比例为42%，这一比例比五年前上升了8个百分点。从投资风格方面看，英国的主动投资依然占主导地位， 但被动投资的比例正在逐年提升。2008～2017年，被动投资占比由17%上升到25%。在被动投资市场中，投资于英国上市公司的ETF基金增长最为显著，资管余额十年间由110亿英镑骤增至2500亿英镑。 

我国资产管理行业发展的广度与深度 

根据中国人民银行统计资料，2017年末我国资管市场余额为100.4万亿元人民币，如果按照剔除重叠部分以及保本理财、结构性理财、互联网理财后估算，我国资产管理市场实际规模仅为52万亿元，相对于中国14亿人口、83万亿元的GDP而言，中国资管行业有较大发展空间。 

中国资管市场规模估算 

当前我国开展资管业务的机构包括银行、信托、券商、基金及子公司专户、公募基金、私募基金和保险7类，2017年末资管余额分别为22.2万亿、21.9万亿、16.8万亿、13.9万亿、11.6万亿、11.5万亿、2.5万亿元，由于机构投资牌照差异等原因，这些数据间存在着重叠。 

银行业。银行理财2017年末的资管总余额为合计为29.54万亿元，其中非保本理财22.17万亿元。按资金来源划分，一般个人、高资产净值客户、私人银行客户、机构专属类、金融同业类的比例分别为49%、10%、8%、22%、11%。假设保本理财和非保本理财的来源结构相同，扣除重复部分后的银行业资产管理规模估算为22.17*(1-11%)=19.73万亿元。 

证券业。截至2017年末，券商资产管理总规模为16.88万亿元，定向资管、集合计划、专项资管和直接投资分别为14.39、2.11万亿、0.009万亿和0.37万亿元。由于专项资管和直接投资占比之和不足2.3%，我们暂且忽略不计。集合计划属于主动管理型业务，资金来源以高净值客户为主，而来自其他金融机构的资金较少。因此，计算券商资管余额仅须剔除定向资管中的重叠部分。根据中国基金业协会的数据，2015年和2016年商业银行、信托公司等金融机构投资占定向资管的比例分别为89.9%和86.4%。鉴于2017年“去通道”的主基调保持不变，且定向资管余额在2017年3月达到峰值后显著下落，预估2017年末这一比例继续降低至80%，扣除重复部分后的证券业资产管理规模估算为5.4万亿元。

信托业。信托公司的资管业务按资金来源可分为单一资金、集合资金和财产3类信托，其中前两类合并称为资金类信托，涵盖于央行统计的资产管理规模中，截至2017年末，资管规模为21.9万亿元。按功能划分，信托资管包括事务管理类、投资类和融资类。其中，事务管理类业务又以通道业务为主，财产信托、股权代持、员工福利等业务为辅。从总资金类信托余额中剔除事务管理类业务，估算信托净资管规模为6.26万亿元。 

基金业。基金业的资产管理业务主要包括公募基金、私募基金和专户业务三大类，2017年末资管规模分别为11.6万亿、11.5 万亿、13.9万亿元。公募基金主要面对的非特定投资者，因此重复部分不多。根据《中国银行业理财市场年度报告（2017）》， 银行理财投资于公募基金大约0.6万亿元，因此公募基金净资管规模估算为11万亿元。 

私募基金是面向合格投资者募集资金的基金产品，又可细分为证券投资、股权投资、创业投资、顾问管理等类型。从资金来源看，股权投资私募和创业投资私募的资金来源多样，但长期资金占比较低，银行理财以及各类资产管理产品出资占比高达83%，私募基金净资管规模估算为5.69万亿元。 

基金及其子公司开展的专户资产管理计划以通道业务为主， 但企业年金和社保基金与其他资管机构的统计并未重合，因此应当核算为净资管规模。这一核算方式也与英国投资者协会保持一致。因此基金及子公司专户的净资管规模估算为1.47万亿元。 

保险业。不同渠道对保险业的资管规模统计时采用的口径差异较大。根据保险业协会的口径，2017年末保险业资管余额为14.92万亿元。保险资管的绝大部分资金来源于保费，这与常规意义的资管口径明显不同。根据央行口径，保险资管2017年末的资管规模为2.5万亿元，这一口径与其他资管核算标准基本相同。此外，考虑到保险资管与其他资管机构相对独立，将2.5万亿元作为保险资管的净规模估算。 

综上所述，估算我国资产管理规模约为52万亿元。 

我国资管市场的广度 

资管市场的广度指参与资产管理业务的投资者占全部居民的比例。当前决定资管市场广度最重要的因素为参与公募基金或银行理财的人数。截至2017年底，我国公募基金行业的个人投资者约为6亿人，公募基金覆盖人群大约为42%，这与美国45%的共同基金参与率大体相同。然而，我国资管市场以货币公募基金、银行理财等低风险产品为主，而发达国家则以股票型基金和债券型基金等中高风险产品为主。根据Wind数据资料，2017年末公募基金持有人户数之和为8.07亿人只，平均每人持有1.35只基金。其中，非货币型基金仅为1.18亿人只，约覆盖0.87亿人，占全国人口的6%，与发达国家相比还有较大差距。 

我国资管市场的深度 

资管市场的深度指资产管理规模占GDP的比例。2017年末我国资管市场深度仅为62.93%，这一数字尚不足北美（177.67%） 的二分之一。分区域看，资管市场的深度与国家发达程度有很强的正相关性。例如北美、欧洲、日本和澳大利亚这些老牌发达地区的资管市场规模均已达到甚至超过自身GDP，而亚洲其他地区、拉美和中东等地区的资管市场深度明显不足。 

我国资产管理行业的发展方向 

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的下发，进一步规范了不同类型资产管理机构的展业行为，形成了资产管理行业以客户适应性销售为基础，以投资研究为核心，以风险合规管理为底线，以投资策略和交易管理为重点，以标准化运营为支撑的相对统一的行业标准，各类型资产管理机构将按照标准开展竞争。在此基础上，预计未来资产管理行业将朝着以下三个方向发展： 

机构投资者主导市场 

目前我国非金融机构和居民等投资者拥有超过200万亿元的金融资产，其中多数表现为存款。这一方面与我国的间接融资占比过高密切相关，另一方面也与我国资产管理市场发展相对滞后有关。在资本市场方面，2017年美国股市的机构投资者持仓规模占比为90%，而中国A股市场的机构投资者持仓占比仅为19%。在资管市场方面，2017年中国公募基金、银行理财中个人持有余额占比分别为51%和67%，而同期英国个人投资者占资管总余额的比例仅为21%。 

未来，我国资产管理行业的机构投资者将成为市场的中坚力量。一是专业的资产管理公司作为机构投资者将进一步增加。随着我国金融改革开放对国外资产管理机构的引入，以及我国银行理财子公司设立工作的持续推进，我国资产管理市场将形成以银行理财子公司、公募基金、私募基金、信托公司、券商资管和保险资管为主体的资产管理机构群体。二是以掌握有大量长期资金的企业年金、职业年金以及储蓄型养老保险将不断增加对资产管理产品的投资，结合目前市场中非银行金融机构和企业的投资需求，我国的机构投资者委托管理资产规模将持续增长。 

智能化资产管理体系加速运行 

随着各类外部数据更能有效获取和自然语言处理技术的日趋成熟，基于机器学习的流程化运行和专业化管理的资产管理模式，将逐步从虚拟化产品营销、智能投资管理和智能投顾等方面开展。在虚拟化产品营销中，通过集专业知识、职业沟通技巧、表情识别能力等于一体的智能终端虚拟理财师的7×24主动对客户进行关系维护和接触营销，实现客户的动态管理和营销的持续推动，使客户在虚拟场景中感受到专业理财师的全方位金融服务，进而实现资产管理产品的投资。在智能投资管理中，将基于宏观研究的逻辑引擎化，通过不断的机器学习形成实时整合宏观经济数据的宏观决策引擎，进而对经济增长率、利率、汇率、波动率等定价因子进行自适应调整，实现对股票、债券、衍生品等实时估值；结合行业趋势、上市公司、发债主体、交易对手等进行多因子自动遴选并形成动态的投资备选库，实现每一个投资组合在正常市场环境下自动在债券、股票和另类投资品上配置；通过构建基本面分析架构和舆情等另类数据自动处理引擎，实现对每一只股票、债券、私募股权等另类工具的市场风险和信用风险监测和预警。在智能投资顾问方面，通过对场景端客户的风险、收益、投资习惯等信息的自动收集进行资产配置模型参数动态调整和组合的再平衡，并在自动交易清算网络的支持下实现多产品的实时投资。

可持续投资理念广泛应用 

金融产品在环境保护、社会公平和公司治理（ESG）等方面的有效性，直接决定了未来经济增长的可持续性，在资产管理行业践行可持续投资理念将成为未来资产管理行业的重要方向。财经2018年11期数据显示，截至2016年，全球参照可持续投资策略进行管理的资产规模近23万亿美元。未来，我国资产管理行业的发展势必加速将可持续理念融入决策中。在股票、债券和私募股权等投资的大类行业选择中，除了按照发展的整体趋势对行业和企业进行基本分析外，还要重点针对大气、土壤、水质、食物等形成高消耗或高污染行业，针对员工发展保护和基础研究投入缺乏的行业，通过列入投资禁止清单逐步减少投资或者增加潜在成本降低估值，引导资产管理机构向可持续发展类型行业进行投资。在股票、债券和私募股权等另类产品的投资企业选择中，增加对可持续投资因子库的建设，形成集股东与公司关联交易、高管层与股东一体化程度等治理结构指标体系，公司员工发展和社会责任指标、公司主营非环保类产品和原材料占比等环保指标于一体的可持续投资参数，通过参数影响投资决策来调整对单一投资品的投资限制。 

来源：《银行家杂志》